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Per un attimo consideriamo per economia sana un’economia in grado di crescere e di aumentare, seppur non esageratamente, l’inflazione.

Accettando tale definizione, possiamo affermare che in un Paese con una crescita sana, nella fase avanzata del ciclo economico la curva dei rendimenti si appiattisce per effetto del rialzo dei tassi a breve termine (Bear Flattening).

Il rialzo dei tassi a breve è pilotato dalla Banca Centrale che interviene, per l’appunto, per raffreddare un’economia in fase di surriscaldamento.

E’ quanto successo alla curva dei rendimenti americana, che attualmente si è addirittura invertita.

Ovviamente non ci sfugge che la crescita americana sotto certi aspetti è tutt’altro che sana, poiché poggia eccessivamente sul debito (privato e pubblico).

Tuttavia, è riuscita ad alzare timidamente l’inflazione.

In un’economia malata, invece, l’appiattimento della curva avviene per effetto di un maggior calo dei tassi a lungo termine (Bull Flattening).

E’ quanto sta avvenendo in Europa, dove la debolezza economica e la quasi assenza di inflazione non ha permesso alla BCE di innalzare i tassi.

Il fatto che nella fase avanzata di un ciclo economico la Banca Centrale non abbia mai alzato i tassi rappresenta un’anomalia ed allo stesso tempo testimonia estrema debolezza, a dispetto di politiche espansive senza precedenti.

Ciò spiega la mancata inversione ribassista del comparto obbligazionario e rendimenti ben poco appetibili (altra anomalia in questa fase ciclica).

Di seguito la curva tedesca, interamente in territorio negativo:

In altre parole, prestando denaro alla Germania a qualsiasi scadenza il capitale rimborsato sarà inferiore di quello impiegato.

E’ un controsenso finanziario, che può essere giustificato solo da una prospettiva pesantemente deflazionistica, giusta o sbagliata che sia.

La Germania costituisce un estremo, ma se si considera che persino l’Italia (rating decisamente più basso) offre rendimenti negativi fino alle scadenze di 2 anni, si capisce che il fenomeno è diffuso.

E’ evidente che siamo in presenza di una enorme bolla, e non lo siamo da oggi ma ormai da qualche anno.

Tuttavia, i bond governativi, a meno di un deterioramento dell’affidabilità dell’emittente, invertono al ribasso quando la Banca Centrale rialza i tassi e non certo quando, come ora, è in procinto di intensificare la politica espansiva (magari con l’adozione del QE).

In buona sostanza, pur non vedendo alcun valore sui governativi europei, non escluderei che lo scoppio della bolla fosse rimandato (almeno per le emissioni più sicure) e che nel frattempo potessimo assistere, tutt’al più, a temporanee correzioni.

C’è un’altro aspetto da evidenziare: fermo restando che rendimenti negativi rappresentano un controsenso finanziario destinato a rientrare, dobbiamo prendere familiarità con quella che è definita la nuova normalità per i prossimi anni, ossia un contesto con rendimenti storicamente molto bassi.

Riccardo Fracasso

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